In de media is regelmatig negatief nieuws over hedgefondsen te lezen. Laten we de zes belangrijkste kritiekpunten eens op een rijtje zetten. Aangevuld met onze mening of ze terecht zijn of niet.
Kritiekpunt 1: hedgefondsen manipuleren de koersen
Terecht? Nee (misschien soms tijdelijk)
Soms lijken media er geen genoeg van te krijgen. Als markten hard bewegen, dan zijn er computerprogramma’s van hedgefondsen die de koersbewegingen zouden versterken. Natuurlijk zijn er speculanten en tradingprogramma’s die wachten op de koersdoorbraak door bepaalde niveaus. Zodra ze doorbroken zijn worden transacties gedaan. Het is echter maar de vraag of dit koersen blijvend hoger of lager zet. Ten eerste passen hedgefondsen allemaal verschillende soorten tradingsystemen toe. Het is onwaarschijnlijk dat ze allemaal naar dezelfde doorbraakniveaus zitten te kijken. Ten tweede zullen er ook altijd weer tegengestelde transacties plaatsvinden. Er zijn namelijk trendvolgende systemen die de potentie hebben de koersbeweging te versterken, maar er zijn ook swingtradingsystemen die verkopen als de koers uitbreekt of bijkopen als de koers met een x% daalt. Als koersen bovendien te ver boven of of onder de fundamentele waarde handelen, zullen waardebeleggers tegengestelde reacties teweeg brengen. Als koersen onlogisch hard in een bepaalde richting bewegen dan is er wat ons betreft maar één goede verklaring voor: emoties. Bij hard stijgende markten stappen hebzuchtige beleggers in, bij hard dalende markten verkopen angsthazen. Dit emotionele gedrag heeft weinig met hedgefondsen te maken. Emoties zijn mensen – dus ook beleggers – nu eenmaal niet vreemd.
Kritiekpunt 2: hedgefondsen zijn duur (en verbergen ook nog kosten)
Terecht? Ja (maar een goedkope advocaat levert waarschijnlijk ook minder goed werk dan een dure)
Laten we eerlijk zijn: de tarieven die hedgefondsen rekenen in termen van beheers- en prestatievergoedingen zijn hoger dan bij andere fondsen. Bij de meeste fondsen is dit ook logisch. Managed Futures-fondsen trekken bijvoorbeeld vaak dure wiskundigen aan om modellen te bouwen. Er wordt over het algemeen veel geïnvesteerd in het bouwen en backtesten van (soms volledige automatische) handelsmodellen. Daar moet voor betaald worden. De meeste hedgefondsen streven ernaar om met verschillende modellen diversificatie (hedge) in te bouwen. Daar gaat veel tijd en geld in zitten. Hedgefondsen zijn actieve fondsen. Ze handelen dus veel en betalen daardoor transactiekosten en bied-laat-spreads die inderdaad niet terugkomen in de Lopende Kosten Factor (LKF), ofwel Total Expense Ratio (TER). Sommige hedgefondsen maken ook gebruik van swaps (de meeste hedgefondsen kopen direct aandelen of obligaties of opties en futures hierop; grondstoffen meestal met futures). Als er swaps worden gehandeld blijven de kosten die hiervoor aan de zakenbanken worden betaald, vaak buiten de LKF. Het was het researchplatform Morningstar dat als eerste over de swapkosten van hedgefondsen klaagde bij de SEC, de Amerikaanse toezichtshouder. Gereguleerde fondsen moeten in het jaarverslag tegenwoordig een range opgeven waarbinnen de swapkosten zich bewegen. De grote vraag is of duur ook slecht is. Een Porsche is ook duurder dan een Fiat Panda. Maar is Porsche daarmee een slechte auto?
Kritiekpunt 3: Als beleggers hedgefondsen in tijden van marktstress nodig hebben, blijken ze in hoge mate gecorreleerd met aandelen
Terecht? Ja (maar diverse hedgefondsstijlen vormen een uitzondering)
Er zijn talloze hedgefondsstijlen. Iemand die beweert dat hedgefondsen in tijden van stress geen diversificatie-effecten bieden, scheert alle stijlen over één kam en doet een ongenuanceerde uitspraak. Er zijn stijlen die gebruiken maken van de illiquiditeitspremie, bijvoorbeeld hedgefondsen die beleggen in ‘distressed debt’, smallcaps of opkomende markten, die in een crisis waarschijnlijk ook hard worden geraakt. Dan zijn er stijlen die long en short tegelijkertijd beleggen. In theorie moeten die marktneutraal zijn, dus onafhankelijk bewegen van aandelen en obligaties. Het verleden heeft aangetoond dat in tijden van crises deze fondsen toch in bepaalde mate geraakt worden, omdat veronderstelde relaties dan tijdelijk niet werken. Maar deze fondsen dalen doorgaans minder hard dan aandelen. Dus een zekere diversificatie bieden deze stijlen wel. Tot slot zijn er hedgefondsstijlen die meerdere malen – met een logisch verhaal – hebben bewezen dat ze in sterke neergaande markten wel degelijk geld kunnen verdienen. Managed Futures bijvoorbeeld, een beleggingsstijl waartoe wij ook een aantal van onze Alpha-fondsen rekenen (All Markets Fund en Global Index Trader). Tot slot mag duidelijk zijn dat de stijl Dedicated Short Bias ook geld verdient als markten dalen. Kortom, ‘not all alternatives are created equal’.
Kritiekpunt 4: Geen enkele belegger wil eigenlijk hedgefondsen, ze worden beleggers opgedrongen
Terecht? Nee
Volgens diverse media zouden beleggers door adviseurs aangezet worden in hedgefondsen te gaan beleggen, zonder dat ze dat zouden willen, overgehaald door mooie trackrecords, simulaties en vermeende diversificatie-effecten. De laatste tijd hebben aanbieders en adviseurs van hedgefondsen nog een nieuw ‘push’-argument: aandelen en obligaties zijn op basis van vele maatstaven duur. Hedgefondsen zouden een logisch alternatief zijn. Maar volgens een artikel uit The New York Times (gewoon een voorbeeld) zou geen enkele belegger uit zichzelf een broker of vermogensbeheerder bellen met de vraag in welke goede hedgefondsen hij moet beleggen. Beleggers zouden altijd worden benaderd en overgehaald. Deze stelling gaat veel te ver. Vroeger was het wellicht zo. Toen was kennis over hedgefondsen beperkt en kregen adviseurs vaak interessante provisies als ze hedgefondsen verkochten. De kennis van hedgefondsen onder beleggers is echter de laatste jaren sterk toegenomen en provisies zijn of worden afgeschaft. Nee, vermogensbeheerders en beleggingsadviseurs krijgen juist in toenemende de vraag welke alternatieven er zijn voor sparen, zonder dat er in de zwaar overgewaardeerde obligaties of in te volatiele aandelen hoeft te worden belegd. Misschien gebruiken beleggers niet altijd de term hedgefondsen, maar vaak wijst alles er op dat ze die wél bedoelen.
Kritiekpunt 5: Hedgefondsen laten de laatste jaren mindere rendementen zien dan voorheen
Terecht? Ja (maar de risicogecorrigeerde prestaties zijn niet slechter geworden)
Uit deze whitepaper blijkt inderdaad dat de rendementen van hedgefondsen na 2008 lager zijn geworden, maar dat geldt ook voor de risico’s, bijvoorbeeld in termen van volatiliteit. De zogeheten Sharpe-ratio’s, die het rendement delen door het risico, zijn niet lager geworden. Met andere woorden, de capaciteiten van hedgefondsbeheerders zijn niet minder geworden. De reden voor het afnemen van de rendementen zijn onder andere de sterk gedaalde rente. Veel hedgefondsen houden grote kasposities aan, bijvoorbeeld als borg voor derivatenposities. Vóór de kredietcrisis kregen ze daar nog zo’n 5% rentevergoeding op. Die is nu verdwenen. Verder is het zo dat veel hedgefondsen professioneler zijn gaan opereren, waarbij meer belang op het beheersen van risico’s dan op het behalen van rendementen ligt. Verder spelen de monetaire autoriteiten een rol bij de lagere rendementen. Ze onderdrukken de volatiliteit. Minder beweeglijkheid betekent minder kansen. Ze verstoren bovendien de normale koersbewegingen. De bovengenoemde paper biedt overigens een zeer interessante kijk in de wereld van hedgefondsen.
Kritiekpunt 6: De uitstroom uit hedgefondsen van de laatste maanden is het begin van het einde van de beleggingscategorie
Terecht? Nee
De laatste paar maanden onttrekken beleggers (ineens) geld uit hedgefondsen. Volgens eVestment zouden beleggers $25,2 miljard hebben onttrokken in augustus 2016, de grootste ‘outflow’ sinds februari 2009. Sinds juni is er eigenlijk al sprake van een negatieve instroom. De belangrijkste reden is waarschijnlijk dat hedgefondsen het dit jaar moeilijk hebben. Tot en met augustus 2016 staat de Dow Jones Credit Suisse Hedge Fund Index bijvoorbeeld op -0,3%. Beleggers hebben waarschijnlijk nog iets minder dan dit rendement, vanwege extra kosten van beleggen. Media zijn er vaak rap bij om het einde van het hedgefundtijdperk aan te kondigen. Dat zien we keer op keer. Het lijkt er op dat ieder rapport over uitstroom, minder resultaten dan aandelen of berichten van een of ander pensioenfonds dat niet meer hedgefondsen belegt direct wordt opgepakt. Journalisten maken hedgefondsen graag een kopje kleiner. Blijkbaar geldt: ‘hoge bomen vangen veel wind’. Het is juist dat de rendementen de laatste jaren niet zo goed zijn geweest. Zie ook kritiekpunt 5. Het klopt eveneens dat hedgefondsen het sinds 2009 slechter hebben gedaan dan de S&P500, om er maar eens een goed presterende, veel aangehaalde aandelenindex bij te halen. Maar hedgefondsen worden helemaal niet verondersteld het beter te doen dan aandelen of obligaties. Ze behoren een bepaald doelrendement te behalen, zeg maar afhankelijk van het soort fonds tussen 6 en 12% per jaar, waarbij de rendementen ongecorreleerd zijn met die van aandelen en obligaties, daarbij tevens grote ‘drawdowns’ vermijdend. Een journalist die opschrijft dat hedgefondsen aandelen weer eens niet hebben bijgehouden begrijpt weinig van de materie. De meeste uitstroom uit hedgefondsen komt volgens ons van beleggers die eigenlijk de merites van hedgefondsen niet begrijpen en die simpelweg achter rendement aanlopen; u kent ze wel, de ‘performance chasers’ die uiteindelijk geld verliezen omdat ze steeds switchen naar die beleggingscategorie die het de laatste jaren goed gedaan heeft om vervolgens teleurgesteld te zijn en weer iets anders te proberen wat het goed gedaan heeft.
“There’s hedge fund blood in the streets on the media pages, are you buying or selling?”
